尽管汉能【néng】的【de】风【fēng】格保【bǎo】持一贯高调，但【dàn】是近期的【de】行为仍然与汉能薄膜的私有化【huà】回A股不无关系。
9-21，汉能移动【dòng】能【néng】源控股【gǔ】集团有限公司公告称，决定对持有汉能【néng】薄膜发【fā】电集【jí】团有限公司【sī】股票的所有投资人发【fā】出私有【yǒu】化要约【yuē】，私【sī】有化之后公【gōng】司【sī】拟在国内A股上市。
另据港交所公告【gào】，港交所接香港【gǎng】证监会指令，于9-21即时停止【zhǐ】汉能【néng】薄【báo】膜发电集团有【yǒu】限公司股【gǔ】份买卖【mài】。港【gǎng】交【jiāo】所发言【yán】人于9-21表示【shì】，确认汉能薄膜发电适用港交所新【xīn】修订的【de】《上市规则》。汉能薄膜发【fā】电也公告称，由于在上市规则【zé】修【xiū】订除牌架【jià】构生【shēng】效日期(9-21)之时，公司股份停牌【pái】已经【jīng】超过十【shí】二个月，倘若股【gǔ】份自生效日期起再连续【xù】十【shí】二个月继续停牌【pái】，按照【zhào】规定港交所将取消公司的上市地【dì】位。
一方【fāng】面汉能薄膜的退市风险【xiǎn】加【jiā】大;另一方面分众传媒、三【sān】六【liù】零等私有化回【huí】归A股后出现了巨【jù】额回报。汉能【néng】薄膜此【cǐ】时私有化回归A股【gǔ】既是无奈【nài】的结【jié】果，也是利益最大【dà】化的选择【zé】，只是，汉能薄膜【mó】回归A股，尚【shàng】有重重困难【nán】，还须过了以下“五关【guān】”。
第一关：行业景气度下滑关
光伏发电，作为【wéi】适用【yòng】范围最【zuì】广【guǎng】的新【xīn】能源产业，在发达国家已经大面积推广实施，在中国也一直【zhí】受到政策的扶持。不过光伏发电的发展始【shǐ】终存【cún】在两【liǎng】个【gè】难题：一是【shì】光伏发电【diàn】成本高昂【áng】，必须依靠【kào】政府补贴【tiē】支持【chí】;二是国内缺乏核心技术，导致中【zhōng】国在光伏发电领域的【de】技术【shù】和应【yīng】用只是处于世界的下游水平【píng】，光伏发【fā】电的成本较【jiào】高。
随着中国光【guāng】伏【fú】产【chǎn】业快【kuài】速【sù】发展，光伏产业的景气度却大幅下滑，某些【xiē】产【chǎn】品已经出现产能过【guò】剩、企业普遍【biàn】经营困难等问题【tí】，国家的扶【fú】持力度也逐渐下【xià】降。今年国【guó】家【jiā】发改委、财政部、国【guó】家能源局联合出台了“531新【xīn】政”，降低了光伏发【fā】电的补贴，虽然未直接触及到薄膜太阳能电池，但【dàn】是却导【dǎo】致整个【gè】光伏【fú】发【fā】电领域的融资和上市变得更加困难。另【lìng】外，受技术【shù】方面的制约，薄膜电池的使用【yòng】成本过高【gāo】。据【jù】媒体计算，消费者如果【guǒ】购买安装汉能所力推的汉瓦，消费者的收【shōu】益主要来自电费补贴【tiē】，按照北京市场综【zōng】合收【shōu】益【yì】计算，在不维修、不补贴下滑、转化率不降低情【qíng】况【kuàng】下【xià】，需要近12年【nián】才能收【shōu】回【huí】成本，显然并【bìng】不划算。
更重要的是光伏行业发展存在瓶颈。光伏【fú】发电受到天【tiān】气【qì】的限制，在储能技术解决之【zhī】前，不【bú】可能成为【wéi】主要供应能源【yuán】，即【jí】便是光【guāng】伏产业使用较广泛的欧【ōu】盟，预【yù】计到2020年【nián】太阳【yáng】能光伏发电也仅占欧【ōu】盟【méng】总发电【diàn】量的12%。而行业【yè】发展【zhǎn】前景会直接【jiē】影响汉能在A股上市。
第二关：关联交易背后的诚信关
汉能薄膜存在大量关联交易，而关【guān】联交【jiāo】易【yì】的【de】背后则【zé】很可能是财务和【hé】经营问【wèn】题。汉能停牌【pái】前的2014年【nián】，汉能薄膜发电【diàn】的关联交易达到60%——汉能薄膜【mó】发电【diàn】的母公司和上【shàng】市公【gōng】司以及子公司三方之间长期存【cún】在频繁巨额的零件及【jí】成品的交叉式关联交易;另外，公【gōng】司的【de】应收【shōu】账款【kuǎn】中，相当【dāng】数量为母公【gōng】司占有。
这种关【guān】联交易【yì】自然引【yǐn】来了浑水机构【gòu】的关注与做【zuò】空，也遭到【dào】了香港证监局的立【lì】案【àn】调查。此【cǐ】后汉能薄【báo】膜主动清理了关联【lián】交【jiāo】易，由此导【dǎo】致【zhì】的【de】后果【guǒ】是收入与利润大幅下降，“脱水”后的汉能薄膜发电上市公司收入【rù】从2014年的76亿元人民币骤降至2015年的【de】30亿元，净【jìng】利润从盈利26亿元变成亏【kuī】损102亿元【yuán】。2018年汉能薄膜发电的业绩大幅回升，但同时其关联【lián】交易【yì】也大幅回升，只不过其流程更【gèng】加复杂和隐蔽。在业绩回升过程中，今年公司整【zhěng】体【tǐ】的【de】毛利润率【lǜ】大幅度上【shàng】升【shēng】至59.8%，不得不令人【rén】怀【huái】疑财务数据【jù】的真【zhēn】实【shí】性。
第三关：控股权之迷局关
汉能【néng】薄【báo】膜发电上【shàng】市【shì】公司的控股【gǔ】权【quán】问【wèn】题一直被【bèi】市场【chǎng】诟【gòu】病【bìng】，市场怀疑李河君【jun1】通过股权代持控制了远超过其公开的持股比例的股【gǔ】份【fèn】，以此来掩【yǎn】盖其关【guān】联交易。在汉能薄膜停牌前的两年中【zhōng】，曾遭【zāo】遇【yù】浑水机构三次做空，但【dàn】在【zài】首次做空中其股价却逆势【shì】上涨。根据彭博社的【de】分析【xī】，李【lǐ】河君通过自己积极的购买活动实【shí】现了股价上涨，通过不断购买【mǎi】更多的股票使自己的【de】账面财富越积越多。在【zài】市场对其估值和营收的质疑声中，其股价猛涨了数倍。不过，资金链【liàn】的【de】断裂最终导致汉【hàn】能薄膜发【fā】电的股价崩【bēng】溃， 9-21，短短20多分钟的时【shí】间内股价暴跌【diē】46%，随后香【xiāng】港证监会强令汉能【néng】薄膜【mó】发电【diàn】停牌并对该公司启动立案调【diào】查，该股停牌【pái】至【zhì】今。控股权的不清不楚【chǔ】成【chéng】为汉能回归【guī】A股【gǔ】的一大障碍。
第四关：A股IPO核准关
近两年【nián】沪深A股进入熊【xióng】市，股市的低迷自【zì】然影响到了IPO的融资规模，尤其是新股上市后冲高【gāo】回落，目前有多家近两年上市【shì】的次新股跌破发行价。另外，虽然沪深【shēn】A股【gǔ】的估【gū】值高于港股，但是IPO的难【nán】度也【yě】高于港股，关于收【shōu】入及【jí】利润的硬约【yuē】束是【shì】次要的【de】，重【chóng】要的【de】是在【zài】核准制下监管层【céng】对【duì】上市标准的把【bǎ】握。由【yóu】于主营业务【wù】和经营实体在内【nèi】地，在跨境执【zhí】法权【quán】受限的情况下，香港证监会很【hěn】难真正对其实施【shī】非常有效的【de】彻底调查，因【yīn】此【cǐ】香【xiāng】港证监会对汉【hàn】能薄膜发电的【de】调查至今未有结【jié】果【guǒ】。如果汉【hàn】能薄膜发电私有【yǒu】化【huà】退市，香港证监会很可能会终止【zhǐ】对汉能及李河君【jun1】的调查，也令【lìng】香【xiāng】港证监会摆脱了尴尬局面，但【dàn】是港股问题【tí】未明确，中国证监【jiān】会【huì】又怎能接受汉能薄膜发电的【de】IPO。如果汉能【néng】回A是【shì】为了“脱罪”，A股也不【bú】会为此成为【wéi】背锅侠。
第五关：资金关
俗话说【shuō】一【yī】文钱【qián】难倒英雄汉，私有化需要【yào】巨资，而【ér】A股IPO融【róng】资规模会明【míng】显偏低。汉能私【sī】有化【huà】的方案，就港交所的规则而言【yán】，明显【xiǎn】有利于投资【zī】者，因此私有【yǒu】化要约很容易实现，最大的难【nán】度反而在资【zī】金面。
汉能薄膜发电【diàn】以每【měi】股不低于5港元【yuán】进行要约私有化【huà】，若【ruò】以【yǐ】2018年中期财报的信息计【jì】算，李河君直接及间【jiān】接合计持有上市公司73.96%的股【gǔ】份【fèn】，私有化其余股份需要548亿港币。虽然不知道【dào】李河【hé】君【jun1】的实际【jì】持【chí】股，但是这【zhè】并不重【chóng】要，因为汉能已经出现【xiàn】资金【jīn】紧张，倘若随后不能迅速在A股上【shàng】市，难以【yǐ】支付过【guò】桥【qiáo】资金的利【lì】率，则资金链的崩断几乎无可避免。但是以目前沪深【shēn】A股的现状，新股发行的市盈率【lǜ】基本控制在23倍【bèi】之下;以汉能薄膜【mó】2017年利润2.6亿港币【bì】计算，合理市值仅60亿【yì】元【yuán】;以2018年上半年实【shí】现73.3亿港币【bì】计算，合理市值【zhí】3371亿港【gǎng】币【bì】，发行【háng】募资可以【yǐ】达到500亿港币。只是上半年暴增30倍的利润、59.8%的毛【máo】利率【lǜ】，能得到【dào】A股发审【shěn】委的认可吗?更何况沪深A股的【de】发行上市周【zhōu】期可能长达2至3年【nián】，汉能【néng】薄膜的高利润率能持【chí】续到上市那【nà】一刻吗?
七月初，网传汉能集团要求【qiú】员工购买非【fēi】公开定【dìng】向发行的理财产品，最低认购起步20万【wàn】元。在靓【liàng】丽的报表【biǎo】下面，汉能薄膜上【shàng】半年期末【mò】现金余额仅有9.97亿元【yuán】人民币。对于汉能【néng】而【ér】言，回归A股似乎远【yuǎn】水不【bú】解近渴。
汉【hàn】能【néng】薄【báo】膜公告欲【yù】回归A股，与其说是利益最大化【huà】的选择，不如说是“醉翁之意不在酒”——退【tuì】市压力过大，港交所监管【guǎn】风险提【tí】升【shēng】，以回A转移视线。若【ruò】一定【dìng】要回A，先过【guò】“五关”再说吧【ba】。
