下【xià】图是隆【lóng】基股份的【de】营业收入和【hé】净利润，可以明显的【de】看【kàn】到，隆基股份的【de】营业收入由2009年的7.65亿元增长至2018年Q3的146.71亿元，增长了19倍。净利润【rùn】由1.05亿元增长至【zhì】2018年Q3的18.87，增【zēng】长了16倍，股价增【zēng】长10倍也在情理之【zhī】中【zhōng】了。
今天就来复盘一下隆基股份的成长过程。
1、产业链不断延伸，市场空间越来越大
隆【lóng】基股份【fèn】2018年半年报【bào】披【pī】露，公司【sī】长期【qī】专注于为全球客户提供高效单晶太阳能发电解决方案，主要从【cóng】事单晶硅【guī】棒、硅片【piàn】、电池和组【zǔ】件的【de】研发【fā】、生产和销售【shòu】，以及光伏电站的开发等。如下图所示，基本涵盖了光伏产业链的所有环节。
但是很【hěn】显然，隆基股【gǔ】份一开始并非如此，隆基股份上市时的主【zhǔ】要收入构成【chéng】是单晶硅片和【hé】硅棒，这是【shì】光伏【fú】产业链里面这么多年唯一赚钱的【de】地方，因为这是最【zuì】上游，就像【xiàng】赣锋锂业的锂一样，越【yuè】靠近【jìn】上游，下游【yóu】传导的影响【xiǎng】越小。从2013年开始【shǐ】，隆【lóng】基【jī】股份开始【shǐ】往下游组件、乃至【zhì】光伏电招扩【kuò】展，截止【zhǐ】2017年，组【zǔ】件和硅片收入占据公司收入的最大头【tóu】，分【fèn】别为91.75亿元和57.53亿元。因此【cǐ】，我们接【jiē】下来的分【fèn】析主要围绕硅【guī】片【piàn】和组【zǔ】件。
反映到资产负债【zhài】表上，就是公司固定资【zī】产或者【zhě】说产能【néng】的不【bú】断增【zēng】加，可【kě】以清晰地看到公司的固定资产在2011年、2016年和2017年大【dà】幅【fú】增【zēng】长过【guò】。截止2018年Q3，公司固定资产账面余额高达133.18亿【yì】元【yuán】，占总资产的比【bǐ】例高达34%，也就是说公司三【sān】分之一的资产都【dōu】是产【chǎn】能。
公【gōng】司【sī】2015年底26.21亿元的【de】固定【dìng】资产【chǎn】对应5GW产能【néng】的单晶硅片【piàn】和1.5GW组件，2016年20亿元固定资产的增加，对应的是【shì】2.5GW的单【dān】晶硅片和3.5GW的组【zǔ】件产【chǎn】能，2017年增【zēng】加的60亿【yì】固定【dìng】资产对应的是7.5GW的单晶硅片和1.5GW的组件产能。2017年底单晶硅片产能对应15GW，而公司2018年目标是28GW，2019年【nián】目标是36GW，2010年目【mù】标是45GW，继续翻两倍。
正是基于【yú】这种不断增【zēng】加的固定资【zī】产和不【bú】断扩大的产能，促使公司的【de】营业收【shōu】入一【yī】步步走上新【xīn】台阶。可以看公司的产【chǎn】量，隆基股【gǔ】份的【de】硅片产量【liàng】五年【nián】增长【zhǎng】了【le】10倍左【zuǒ】右，2013年硅片产量【liàng】只有【yǒu】2.72亿片，2017年增长至22.07亿片;组件产量2014年只有43WM，2017年则【zé】达到了4531WM，四年十倍。
可是当我们面对产【chǎn】销率时，却发现硅片的【de】产销率逐【zhú】年下滑，从2013年的99%下滑至2017年【nián】的【de】51%，组件【jiàn】的产销率由2015年92%的下滑至2017年的77%。这就【jiù】是隆基股【gǔ】份的秘密，不断拓展下【xià】游【yóu】，自产自销，隆基股份【fèn】的硅片产【chǎn】能可以做组件，组件产能【néng】可以变成【chéng】电站，电站可以直接【jiē】发电上网，或者直【zhí】接卖电站【zhàn】。
正是公【gōng】司这么一步步往下游拓展【zhǎn】的能力使【shǐ】得公司【sī】的收入和利润走【zǒu】上新台阶，股【gǔ】价也没有辜【gū】负利【lì】润【rùn】增长。
2、政策性周期行业
看了第一段文字的小伙伴一【yī】定【dìng】好奇，为【wéi】什么公司的产能可以不间断的扩大，没有竞【jìng】争对手吗?同时【shí】，大家【jiā】都【dōu】知道光伏产业是【shì】极【jí】大【dà】依赖光伏政策的行业，行业周期性对隆基股份有哪些影响?
第一【yī】个问题【tí】是【shì】路线的【de】问题，光【guāng】伏路线以【yǐ】前【qián】是多晶路线【xiàn】，对应集【jí】中电站，但是单晶路【lù】线效率更【gèng】高，对应分布【bù】式电【diàn】站，因此单【dān】晶逐渐成为光伏的主流【liú】，而这一切也离不开隆基股份的发展和【hé】推动。同【tóng】时，光【guāng】伏发展最【zuì】大的【de】障碍就是平价【jià】上网【wǎng】，硅片及组件的价格是电站成本的主要构成【chéng】之一【yī】，而隆基股份的成本是最低的。比如某证券研报称【chēng】，隆基股份的【de】硅片【piàn】总成本为3.07元，而其他公司的成本则为3.33元，隆基股份比行业【yè】整【zhěng】体低8%左【zuǒ】右。
那么为什么隆基股份的成本可【kě】以这么低呢?靠的【de】就【jiù】是【shì】研发支出。可以看【kàn】到【dào】2013年至今，隆【lóng】基股份的研发支出分别为1.56亿元【yuán】、2.54亿元、2.99亿元、5.63亿元和11.08亿元，占【zhàn】营业收【shōu】入的【de】比【bǐ】例【lì】也在【zài】6%左右，可以说是非常高了。
第【dì】二个问题【tí】很显然隆基股【gǔ】份【fèn】是由【yóu】周期性的，硅片【piàn】和组件的价格一直在下跌【diē】，好在成本也在【zài】下跌。看隆【lóng】基股份的毛利率，波动【dòng】特【tè】别明显，有典型的过山车特点，最高的时候2010年有35%，最低的时候只有12%。与【yǔ】毛【máo】利率对【duì】比，期间费用相对稳定，几乎【hū】维持在8%左右【yòu】，意味着毛利【lì】率高【gāo】于【yú】8%以【yǐ】上，公司基本【běn】可以保证不亏本【běn】。
同【tóng】时，隆【lóng】基【jī】股份的现金流并不是特别好【hǎo】，2010年至今，累【lèi】计实现【xiàn】净利润66.73亿元，经营现【xiàn】金流【liú】量净额31.55亿元，净现比约0.47，低于【yú】一般的上市公司。主要原因是应收账款【kuǎn】增加了【le】71亿【yì】元，存【cún】货【huò】增加了22.72亿元，这也是企业快速【sù】成长必须面对的事情，关【guān】键是应收账款和【hé】存【cún】货的质量了。
虽【suī】然【rán】光伏是典【diǎn】型的周【zhōu】期行业【yè】，受政策影响特别大，但是【shì】隆基股份凭借自己出色【sè】技术【shù】带来【lái】的成【chéng】本控制能力还是保证了即使行业低谷【gǔ】时也有肉吃【chī】。
3、光伏新政何去何从
国家发展改革委、财政部和能源局联合下发了《关于2018年光伏发电有关事项的通知》，又称531新政，是世上最严厉的光伏新政，光伏补贴大【dà】幅减少。5.31新政很大程【chéng】度影响2018年【nián】下半【bàn】年中【zhōng】国光伏电站装机量需求，进一步【bù】加剧光伏市【shì】场化竞争，淘汰制造【zào】端落后【hòu】产能，加【jiā】速平价【jià】上网进程【chéng】。
基于此，所有的光伏企业股价都苦不堪言，腰斩的比比皆是。
基于光伏业巨【jù】大的【de】市场空【kōng】间，隆基【jī】股份的空间究竟有多【duō】大呢?且不说空间，隆基【jī】股份依然面【miàn】临几【jǐ】个问题。
下表是【shì】隆基【jī】股份的资产负【fù】债表明细，可以【yǐ】明显看到【dào】除了固【gù】定【dìng】资【zī】产之外，应收账【zhàng】款和存货是公司【sī】资产的【de】主要构成部分，而且存货较年初增长明显，增幅高达104%。应收账款和【hé】存【cún】货的减值风险依然很高，尤其是在【zài】新【xīn】产能不断增加的时候，如【rú】果【guǒ】来一【yī】次以【yǐ】前的光伏行业问题，下【xià】游【yóu】电站和发【fā】电企业必将面临【lín】很大的危机【jī】，必将给上游带来较大的风险。
第【dì】二个【gè】问题是隆【lóng】基股份的快速发展离【lí】不开【kāi】不断【duàn】拓展【zhǎn】的下游【yóu】，尤其是现在的隆基【jī】股份，开发的光伏电【diàn】站不仅【jǐn】出售【shòu】，也在【zài】并网发【fā】电，虽然【rán】发电收入毛利【lì】率高，比如2017年光【guāng】伏【fú】发电实现营业收【shōu】入4.47亿元，毛【máo】利率高达71%。但是并网发【fā】电的电【diàn】站对【duì】资金的【de】占用非常大，而且现金流很不【bú】好，巨额电站在手将极大地影响公司的现金流，毕竟光伏电站资产证券化【huà】说【shuō】了那么多年也没什么进展。
第【dì】三个问题是【shì】之前的隆基股份【fèn】是卖铲【chǎn】子【zǐ】，只要硅片卖【mài】出去就能赚钱，但是现在全产业链【liàn】发展虽然抗风【fēng】险呢能力【lì】增加，但是一【yī】旦行业出现大的波动，必【bì】然对举债发展【zhǎn】的隆基股份带【dài】来【lái】较大的影【yǐng】响。好在【zài】隆基股份的海外【wài】销售收【shōu】入也在不断地扩大，可以减少对【duì】国【guó】内政策的依赖【lài】性。
隆基股份最【zuì】近交【jiāo】易日连续涨停，引发了市场【chǎng】的不断【duàn】猜想，据光伏【fú】們和智汇光伏报道，9-21上【shàng】午【wǔ】，国家能源局召开关【guān】于太阳能发展“十三五”规【guī】划中期评估【gū】成果座谈会，提及2022年前光伏都【dōu】有补【bǔ】贴、大幅【fú】提【tí】高“十三五”规划目标【biāo】至250GW(甚【shèn】至【zhì】达到270GW)、一【yī】个月内出台2019年【nián】的【de】光伏行业相关政策、户用光伏单独管理等，光伏迎政策反转，超市场预期。
但是无论如何，投资的隆基【jī】股【gǔ】份最【zuì】好的【de】逻辑就是【shì】光伏发电占比的不断提升，只【zhī】要【yào】装机量上去，隆基股份的【de】业绩一定非常好【hǎo】。只要你【nǐ】相信【xìn】光伏发电未【wèi】来在全球占有较大【dà】的地位，那么一千亿或者二千亿【yì】可能都不【bú】是隆基股份的上限。
问题来了，光伏产业，您究竟怎么看?
