总结来看，目前禾迈【mài】股份的估值确【què】实【shí】处于【yú】估值高位，无论市场对后市如何，都需要权【quán】衡未来【lái】上涨的空间和回落的风险收【shōu】益【yì】。
继贵州茅台（600519．SH）之【zhī】后，A股市【shì】场【chǎng】又诞生一支千【qiān】元股，公司上市【shì】还不到一年，近4个月股【gǔ】价翻倍，区【qū】间最大回撤仅【jǐn】16％，目前股价依【yī】然处于上升趋势中，甚【shèn】至有继续冲新高的迹象【xiàng】。
01微型逆变器为何“逆袭”
逆变器是目前光伏板块依旧火热的细分赛道，由于光伏组件传输【shū】的电【diàn】是【shì】直流电【diàn】，电网传【chuán】输和用户使用的是交流电【diàn】，需要相应【yīng】的设备进行转换【huàn】，逆变器承担的便是这样一个【gè】功能【néng】，是光伏发电不可或缺的设备。常用的逆变【biàn】器主要分为【wéi】集中式【shì】逆变器、组【zǔ】串式逆变器和微型【xíng】逆变【biàn】器。
集中【zhōng】式【shì】逆变【biàn】器功率大，成本低，一般【bān】只用于大【dà】型地面电站；组串【chuàn】式逆变【biàn】器功率范围广，可【kě】适用各类型电【diàn】站【zhàn】；微型逆变器特点是【shì】功【gōng】率小，可实现组件级关断【duàn】，安【ān】全性能也高，一般用于家庭【tíng】户用和工商业领域等小【xiǎo】型分布式场景【jǐng】。
近【jìn】些年，随着几波光伏抢装【zhuāng】潮，集中式【shì】的发展空间逐渐减小，而随着【zhe】光伏建筑的发展，叠【dié】加政策推【tuī】动，更关【guān】键的【de】是分布式光伏系统【tǒng】的投资成本【běn】逐年【nián】下降，多利好因【yīn】素带【dài】动下，行业景气度也逐渐走高，分布式光伏的渗透【tòu】率逐渐【jiàn】上升，已【yǐ】经超过集中式光【guāng】伏装机占【zhàn】比。2021年【nián】我国分布式光伏【fú】新增装机量达到【dào】29．28GW，且新增装【zhuāng】机占比也历史【shǐ】首次突破50％，超过集【jí】中式光【guāng】伏，达到53％。
而微型逆变器正是为分布式光伏而生。
从市场角度【dù】来看，微型【xíng】逆变器市【shì】场呈【chéng】现出【chū】Enphase（ENPH．O）一家独【dú】大的局面【miàn】，2020年占据全球微逆市【shì】场【chǎng】的77．8％。主【zhǔ】要原因在于【yú】海外的分布式光伏【fú】占比较高，前【qián】期微逆应用高度集中【zhōng】于北美和欧洲市场【chǎng】，Enphase凭【píng】借【jiè】自身【shēn】先发【fā】优势，率先成功占据全球出货第一的位置【zhì】。反观国产【chǎn】微逆厂商由于前期过于专注集【jí】中【zhōng】式光伏发展，对分布式光伏市场重视不足【zú】以及【jí】海外消费【fèi】者偏好和自身产品力尚【shàng】不足【zú】导致慢人一步，因【yīn】此在全球市场份【fèn】额【é】较小。
这【zhè】点，从国内两家微逆厂商【shāng】昱能科技【jì】（688348．SH）与禾迈股份（688032．SH）上市时间【jiān】长度也能【néng】体现出，其【qí】他【tā】像阳光电源（300274．SZ）逆变器大【dà】厂也【yě】是近【jìn】期随着政【zhèng】策和【hé】市场导【dǎo】向【xiàng】变化才开始重视微型逆变器的研发和生【shēng】产。因此【cǐ】，虽说目前市场极其看好【hǎo】微逆的“国产替【tì】代”空间，但由于产品本身壁垒更多集中于【yú】品牌和价【jià】格方面【miàn】，估【gū】计价格战是在所【suǒ】难免【miǎn】的
02“一拖N”差异化助力国产微逆弯道超车
禾迈股份主营【yíng】业【yè】务属【shǔ】于光伏板块，历经多年发展，逐渐成为微【wēi】型【xíng】逆变器赛道的细分【fèn】龙头。微型逆变器【qì】及监控【kòng】设备是公司的核心【xīn】产品，2021年公【gōng】司光【guāng】伏微【wēi】型【xíng】逆变器的业务占比超过55％，毛利超过50％，成为公司的【de】核心产【chǎn】品。
既然【rán】微型逆变器要完成“国产【chǎn】替【tì】代”的【de】使命【mìng】，那么不可避免要【yào】对【duì】标目【mù】前行业的全球龙头Enphase，该公司深耕微逆领域多年，核心产品【pǐn】“一拖一”型【xíng】号的【de】微逆具备较强【qiáng】的竞争优势。
首先在产品转换效率方面【miàn】，Enphase在2018年发布的【de】IQ 7系列产【chǎn】品转换效【xiào】率就可以高达97．6％，而国【guó】产企业一拖一【yī】系列产品【pǐn】效率目前大多在96．7％左右，可见【jiàn】，在【zài】转换效率方【fāng】面国产与Enphase产【chǎn】品差距并不很大。
其次【cì】对比功【gōng】率密度，作【zuò】为衡量功率与【yǔ】原材料成本的重要指标，更【gèng】高的【de】功率【lǜ】密度亦可提【tí】高【gāo】逆变【biàn】器的便携程度，利于安装【zhuāng】，并降低运输【shū】成本，也是微型【xíng】逆变【biàn】器产品【pǐn】的重要对比【bǐ】参数。在这一参【cān】数【shù】上，国内逆变器企业更胜一筹，对于一拖一型【xíng】号禾迈股份代表产品HM－400的体积功率密度【dù】为【wéi】434．3W／L，Enphase IQ7A的【de】体积功率密度为311．5W／L，差异【yì】分别为39．42％，可见禾迈的【de】产品在一拖一产品方【fāng】面已【yǐ】经做到了【le】小体积大功率；
数据来源：禾迈股份招股说明书
相比Enphase，国内【nèi】“一拖 N”的技术似乎【hū】更【gèng】加先进，推【tuī】测【cè】将成为差异化竞争的【de】核【hé】心方向【xiàng】。禾迈股【gǔ】份在一拖【tuō】二产品HM－800中，与Enphase IQ8D对比【bǐ】单位体【tǐ】积功率【lǜ】密度分别为672．3W／L和232．2W／L，Enphase的一拖二单位体【tǐ】积功率密度落后国产产品超过一【yī】倍【bèi】；从禾迈上市披【pī】露的产品收入结构也【yě】印证了国产微逆【nì】将沿着产品差异化的【de】方【fāng】向发【fā】展，2018－2021年H1，公司“一【yī】拖四【sì】”型【xíng】号逐渐【jiàn】成为公司【sī】的【de】核心产品，收入【rù】占比平均都在70％以上【shàng】，而该型号是Enphase所没有【yǒu】的。
数据来源：禾迈股份招股说明书
一拖【tuō】二【èr】、一拖四等【děng】“一拖【tuō】N”的微型【xíng】逆变器优势在于不仅【jǐn】可以降低【dī】单【dān】瓦变换成本，还可【kě】以提高【gāo】等效开关的频率，从而提高输【shū】出电能质【zhì】量。虽然目前国内微逆的【de】市场仍在海外，但多项政策【cè】导向下，国内【nèi】分布式【shì】光伏势必迎来【lái】一场新的浪潮【cháo】，增量空间也不容【róng】小觑【qù】。
目【mù】前【qián】看【kàn】，国内微逆两大【dà】“新星”产品方向大【dà】致相【xiàng】同，但从市场【chǎng】拓展方面【miàn】，昱能科技偏注重欧美市场的培育【yù】与发展，在【zài】国产微【wēi】逆【nì】全球出货【huò】占比中【zhōng】领先，而禾【hé】迈股份则选择海内外兼修，更加【jiā】均【jun1】衡【héng】。从按地区收入结构变化来看，昱能【néng】近三年98％收入均来【lái】自于海外，而禾迈【mài】在2019－2020年主要【yào】以国内市场为主，占【zhàn】比在70％左右，2021年在保证【zhèng】国内市场的【de】同时【shí】，拓展了海外市场，境外【wài】收入增长164％，实现对昱能科技的【de】超【chāo】越。
昱能科技收入按地区分类（数据来源：choice）
禾迈股份收入按地区分类（数据来源：choice）
未来随【suí】着大功率组件趋势和国【guó】内分布式光伏600W＋“超级屋顶【dǐng】”时代为微逆带【dài】来降本红利【lì】的【de】时刻【kè】，禾迈股份【fèn】前期国内积累的品牌【pái】和【hé】渠道【dào】优势将帮助获得增量【liàng】业务空间的同时，也能在行业【yè】形成一定的【de】竞争【zhēng】壁垒。
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