近日【rì】，聚和材料【liào】挂牌上交【jiāo】所科创板，IPO发行价110元，上市首日收【shōu】涨35.37%。这家成立7年，但【dàn】仅用【yòng】时4年就从光伏细分【fèn】赛道杀出成为行业第一的公司再【zài】次展示了光伏行【háng】业【yè】的【de】高景气度，以及技术迭代与【yǔ】资源储【chǔ】备的重【chóng】要性。
2018年聚合材料营收【shōu】规模【mó】仅2.18亿【yì】元，在【zài】此后聚和材【cái】料【liào】便开始【shǐ】了飞速增长。2019年、2020年【nián】公司营收【shōu】增【zēng】速分别达到310.50%、179.94%，营【yíng】收规模一跃达【dá】到25.03亿元【yuán】，压过帝科股份、 苏州固锝成为行【háng】业第一【yī】，三者分别占据正面光伏银【yín】浆市场份额的23%、15%、7%。在【zài】此【cǐ】期【qī】间，聚【jù】和材料推【tuī】出并量产了【le】单晶PERC 电池用【yòng】正【zhèng】面银浆，完成购买三星SDI及无锡三星相关资产，并在P 型硅电【diàn】池技术路线、主栅银浆以及 N 型【xíng】电池技术路线研发方面加速【sù】实现产品品类迭代。
2021年，聚和材料【liào】的【de】正面银浆销量944.32吨【dūn】，全球市【shì】占率达37.09%，首次超越境外银浆【jiāng】厂商【shāng】贺利【lì】氏，成为全球正面银【yín】浆【jiāng】行业销量第【dì】一的企业。2022年前【qián】三季度【dù】公司营业收【shōu】入已达 48.80 亿元，归母净【jìng】利【lì】润3.03亿元。
但与数字上的观感有【yǒu】所差异，作【zuò】为细分【fèn】产【chǎn】业链的中间环节，聚和材料既受核心原【yuán】材料银【yín】粉市【shì】场【chǎng】供应及价格【gé】的影响，又【yòu】难以通过提【tí】价将压力向【xiàng】下游转【zhuǎn】嫁。除此【cǐ】之【zhī】外，聚和材料的同业竞争优势【shì】也受外界质【zhì】疑，在专利问题上多有争端，也面【miàn】临应【yīng】收款项目【mù】回收、原材料供应商【shāng】过于集中的风险。
在这个百亿细分【fèn】市场中，聚和【hé】材料的上市既暴露出企业自【zì】身发展面【miàn】临的【de】挑战，亦展现出了光伏【fú】银浆行业【yè】的特【tè】性及光【guāng】伏产业【yè】的【de】共性。
行业集中度高，净利润压缩
光伏银浆作为电【diàn】子导电浆料的一种，导电相为【wéi】银粉【fěn】，粘结相和液【yè】体载体由【yóu】玻璃粉【fěn】和有机原【yuán】料组成，印刷在光伏硅片【piàn】两【liǎng】面以起到导电的作用，是【shì】生产光【guāng】伏电池金【jīn】属电【diàn】极的核心【xīn】材料，占光伏电池成本约 10%，仅次于硅片【piàn】。
原料成本【běn】占据行业大头是光伏【fú】行业的【de】共性，细分市场【chǎng】的光【guāng】伏银【yín】浆也不例外。数据显【xiǎn】示，2020年银粉占光【guāng】伏【fú】正面银【yín】浆成本【běn】的【de】98.2%，在聚和材料【liào】2022年第一季【jì】度主营【yíng】业务成本构成中，原材料成本占据99.71%。
同时，原材料的供【gòng】应商也过【guò】于集【jí】中，2021 年，我国全年进口银【yín】粉 3240 吨，其中有 91.48% 来自日本；聚【jù】和股【gǔ】份 2021 年【nián】银【yín】粉【fěn】供应【yīng】来源中，84.6%的银粉来自日【rì】本【běn】 DOWA，公【gōng】司向 DOWA 采购额占报告期各期原材【cái】料采购总额比例均超过 50%。
而【ér】银粉采【cǎi】购价格【gé】受伦【lún】敦银价、汇【huì】率波动以及加工费【fèi】的因素影响多【duō】有波动，因此【cǐ】光伏银浆生【shēng】产【chǎn】企【qǐ】业盈利能【néng】力受银价波动影响显著，银浆售价与银价变动一【yī】致。聚和材料数据显示，2018-2021 年，公司销售毛利【lì】率【lǜ】分别为【wéi】 16.45%、18.39%、13.75%和 10.47%，呈【chéng】现逐年下滑趋势，主要原因为原材料银【yín】粉价格【gé】在 2018-2021 年处在上行周【zhōu】期中，公司【sī】成本上升高于售价【jià】提升。
苏州【zhōu】固锝新能源材料【liào】业务同样如此，在营业收入大幅提升的情况下，公【gōng】司上半年毛【máo】利【lì】率【lǜ】14.33%，同比【bǐ】下降1.86%。
除【chú】银粉影响外，光伏银浆企业【yè】大客【kè】户【hù】基【jī】本为上市【shì】公司，如通威【wēi】、天合【hé】、晶澳、晶科、东【dōng】方日升等【děng】光伏产业知名厂商，其对成本的限制要求对银浆企业盈【yíng】利水【shuǐ】平影响也十分深刻。
在这一细分市【shì】场，上下【xià】游【yóu】厂商强势，中部竞争向头部聚集【jí】。帝科股份的半年报数据显示，2022年【nián】上半年公【gōng】司净利润同比下降59.35%。对此，帝科股份【fèn】指出主要系行业整体利【lì】润【rùn】空间缩减【jiǎn】影响，导电银浆【jiāng】产品毛利率水平有【yǒu】限，加【jiā】之下游对其他【tā】辅材降低成本有更强的诉求，同【tóng】时【shí】行【háng】业竞争加剧【jù】，公司对【duì】客【kè】户的销售加价有所下降。
聚和【hé】材料也在招股书中表示，2020年度及【jí】2021年度，公司【sī】正【zhèng】面【miàn】银【yín】浆单位毛【máo】利同比下降，主要由于公司对直【zhí】销客【kè】户【hù】销售规模进一步扩【kuò】大，给予主要规模较【jiào】大的客户一定的价格【gé】优惠【huì】所致。此外，对于行业地【dì】位【wèi】较高、潜【qián】在【zài】采购【gòu】规模较大、 回款速度较快【kuài】、竞品竞争【zhēng】压力较大的客【kè】户，聚和材料会给予其【qí】较大力度的价格优惠。
要解决国产替代及降本增效难题
聚和材料【liào】此次登陆A股弥补融资短【duǎn】板，打开产能扩【kuò】张的瓶颈，将募集【jí】资金【jīn】投向年产 3000 吨导电【diàn】银浆【jiāng】建设项目（一期【qī】）和补【bǔ】充【chōng】流动【dòng】资金，预【yù】计将于2023年末生产正【zhèng】面银浆 1200 吨、背面银浆【jiāng】 500 吨【dūn】，满足光伏产业需求【qiú】。帝【dì】科股份、苏州【zhōu】固锝也相【xiàng】继宣布未来【lái】扩产计划。
但相较产量，光伏银浆更为【wéi】重要的【de】是生【shēng】产技术问【wèn】题。与国外20世纪七八十年代已较为【wéi】成熟的银【yín】浆产业相【xiàng】比，我国银浆产业处在加速国【guó】产化的进【jìn】程中。CPIA数据显示【shì】，预【yù】计2022年国产银浆占比有望【wàng】达到65%。
据悉，我【wǒ】国已实现光伏背【bèi】面银浆【jiāng】全部国产化生产；正面银【yín】浆主要作用是汇集和导出【chū】光【guāng】生【shēng】载流子，多用于 P型电池受光面和N 型电池【chí】两面，对生【shēng】产工艺【yì】和【hé】导电性要【yào】求更高，国产化程【chéng】度【dù】正在提升。
另外，高温银浆技术壁垒已经被【bèi】突破，但低温银浆仍然【rán】困难【nán】较【jiào】大【dà】。高温银浆一【yī】般用于 BSF、PERC 电池，是当【dāng】前市场的主要产品，目前【qián】高温银浆占银浆供应总【zǒng】量【liàng】的 98%以上；低温银浆一般用【yòng】于异质结电池，未来随【suí】着异质结电池市【shì】场份【fèn】额提升，低温银浆需求【qiú】将【jiāng】迎来快速【sù】增长。
当前【qián】市场【chǎng】绝【jué】大部分仍然是P型【xíng】电池银浆，但【dàn】随着发展【zhǎn】N型电池【chí】趋势的扩大，N型电池银浆市场正在快速扩【kuò】张，市【shì】占率【lǜ】逐渐提升。东方证券预测，光伏银浆【jiāng】需求在下游需求高增【zēng】和 N 型迭代带【dài】动下，总量需求稳【wěn】中向上，低温银【yín】浆需求结【jié】构性高【gāo】增。
还有一点值得【dé】注意，N型电池总体银浆单【dān】片【piàn】耗用量高于【yú】P型【xíng】电池，在当前水平下，N 型【xíng】TOPCon电池单片银浆用量大约【yuē】是P型【xíng】电【diàn】池【chí】正银的约1.5倍【bèi】左【zuǒ】右，N型HJT电【diàn】池【chí】单片低温银【yín】浆【jiāng】用量是P型电池正银用量的约2.5倍左右，将支撑导电银浆【jiāng】市场的长期增【zēng】长。
但【dàn】光【guāng】伏产业【yè】链【liàn】对降本【běn】增【zēng】效的【de】追求是一以贯之【zhī】的，正如贺利氏光伏全球事业【yè】部【bù】总裁高昌禄曾对媒体直言，“我们【men】的一个主【zhǔ】要【yào】战略，就是聚焦大客户，它们在做什【shí】么，我【wǒ】们就与之匹配。”光伏产业需要光伏银浆产业在降低银浆耗量【liàng】以及技术国产化上不断进步，企业自【zì】身盈利要求【qiú】也在不断【duàn】催促企业【yè】实现技术突破。
实现国产替【tì】代，满足光伏产业【yè】需求，是百亿光伏【fú】银浆市【shì】场的【de】新增长极【jí】。
